(相關(guān)資料圖)

本次降準(zhǔn)實(shí)質(zhì)是超出市場預(yù)期的。一方面前期MLF超額續(xù)作降低了市場對降準(zhǔn)的預(yù)期，另一方面在時(shí)間節(jié)點(diǎn)上，兩會剛剛閉幕后就迅速落地，節(jié)奏也超出預(yù)期。

本次降準(zhǔn)靠前發(fā)力，其用意有二：一是對沖流動性波動。開年以來信貸延續(xù)強(qiáng)勢回暖，消耗大量超儲引致銀行間流動性水位降低，資金利率中樞明顯抬升、波動加劇。此次降準(zhǔn)可以有效補(bǔ)充銀行長期穩(wěn)定資金的負(fù)債來源，并對沖季末MPA考核對銀行間流動性的擾動。二是助力寬信用，鞏固企穩(wěn)向好的趨勢。當(dāng)前寬信用修復(fù)的持續(xù)性存疑，3月地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)有所回調(diào)，居民端信貸需求回暖的持續(xù)性仍有待驗(yàn)證。降準(zhǔn)可以有效促進(jìn)銀行資金成本穩(wěn)中有降，緩解銀行繳準(zhǔn)壓力，助力寬信用推進(jìn)。

超預(yù)期的降準(zhǔn)是否會有力地推動經(jīng)濟(jì)修復(fù)？我們認(rèn)為依然需要觀察。本次降準(zhǔn)對重大項(xiàng)目、政策推動領(lǐng)域有積極意義，但對于居民和民營企業(yè)的意義有限?；谀壳敖?jīng)濟(jì)修復(fù)以及信貸投放狀況，短期在需求端加碼的概率有限，年中或?yàn)檎叱雠_的窗口期。

一方面，居民與企業(yè)部門擴(kuò)表需要的是預(yù)期扭轉(zhuǎn)，與降準(zhǔn)操作本身并無關(guān)聯(lián)。居民端，3月以來消費(fèi)和地產(chǎn)銷售表現(xiàn)依然平平，居民部門債務(wù)收縮可能來到了尾部階段，但是否會過渡到主動擴(kuò)表依然需要觀察，單純降準(zhǔn)并不會帶動居民部門進(jìn)入加杠桿的周期；企業(yè)端，企業(yè)存款的連續(xù)高增也體現(xiàn)出企業(yè)對資本開支的謹(jǐn)慎，降準(zhǔn)對民營企業(yè)預(yù)期改善意義依然有限。

另一方面，降準(zhǔn)助力寬信用推進(jìn)，但目前來看更多指向重大項(xiàng)目和政策導(dǎo)向產(chǎn)業(yè)。經(jīng)濟(jì)修復(fù)逐漸從消費(fèi)、出行向開工鏈、制造業(yè)擴(kuò)散，基建仍是短期最確定的抓手，現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系仍存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會。

中國貨幣政策寬松的窗口期會明顯長于海外經(jīng)濟(jì)疫后寬松規(guī)律。向后看，二三季度過程中，伴隨出口壓力加大，經(jīng)濟(jì)弱修復(fù)階段，服務(wù)消費(fèi)擴(kuò)張乏力，地產(chǎn)銷售回暖以及開工強(qiáng)度持續(xù)性還待進(jìn)一步驗(yàn)證，因此降息窗口并未關(guān)閉，特別是5年期LPR調(diào)降值得關(guān)注。降準(zhǔn)周期也并未終結(jié)，我們認(rèn)為國內(nèi)貨幣政策寬松的窗口期，會明顯長于海外經(jīng)濟(jì)疫后寬松規(guī)律。

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策效果不及預(yù)期；外部不確定性風(fēng)險(xiǎn)加大。

（文章來源：國泰君安證券研究）